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建材行业解读系列报告二:防水材料行业毛利率变化背后的规律

发布时间:2017-06-06    研究机构:广发证券

过去一年,东方雨虹(002271)毛利率经历了较大起伏,防水公司毛利率变化背后有没有什么规律,本文试图对其进行分析。得到结论如下:

1、防水公司90%的生产成本来自直接材料。

2、直接材料主要都是石化产品,以沥青、聚醚、SBS改性剂、聚酯胎基、乳液等为主。

3、从历史数据来看,防水公司毛利率季度变化和石油价格关联性很强(负相关),石油价格跌时,其毛利率上升,石油价格涨时,毛利率下降,滞后效应大概1-2个季度;从过去对应数据来看,如果原油价格维持目前水平,防水公司毛利率大体上维持在40%区间。

4、对比东方雨虹、科顺防水、凯伦建材三家公司来看,目前影响毛利率的主要因素还是来自于原材料价格的波动,防水企业独立定价能力仍不明显,究其原因,我们认为防水产品目前主要仍以2B为主,且格局较为分散,对下游(房地产开发商)议价能力尚不明显。

具体分析如下:首先,我们看看防水公司成本构成,从行业内三家公司情况来看,直接材料是大头,占比约90%。防水材料一般分为防水卷材和防水涂料两类。其次,防水材料一般分为防水卷材和防水涂料两类,防水材料的原材料(沥青、聚醚、SBS改性剂、聚酯胎基、乳液、基础油)基本都是石化产品。以东方雨虹近10年数据来看,其毛利率季度变化确实和石油价格关联性很强(负相关),石油价格跌时,其毛利率上升,石油价格涨时,毛利率下降,滞后效应大概1-2个季度;从过去对应数据来看,如果原油价格维持目前水平,防水公司毛利率大体上能维持在40%区间。最后,我们关注到三家防水公司从2012年以来毛利率都保持上升态势,是否存在企业定价能力加强的原因;一来,2012年以来存在石油价格大趋势下行(对应为防水公司成本下降)的背景;二来,以2016年数据为例,东方雨虹收入70亿,科顺防水15亿,凯伦建材3亿,收入规模差距很大,但是毛利率并没有出现显著差异(2015-2016年,科顺的毛利率甚至还超过雨虹),大企业定价能力并不显著,究其原因,我们认为防水产品目前主要仍以2B为主,且格局较为分散,对下游(房地产开发商)议价能力尚不明显;三来,以2016年季度数据为例,在原油价格反弹后,东方雨虹和科顺防水4季度的毛利率都出现较明显的回落,说明影响毛利率的主要因素仍然是上游原油价格。

风险提示

防水企业定价能力大幅加强,石化材料出现独立石油价格走势。

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