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东方雨虹:防水业务保持快速增长,现金流改善可期

发布时间:2019-08-09    研究机构:招商证券

事件:

2019年上半年公司实现营收 79.07亿元, 同比增长 40.89%;实现归母净利润 9.15亿元,同比增长 48.11%; 扣非归母净利润 6.88亿元,同比增长 30.37%, EPS 为0.61元, 同比增长 48.78%, 加权平均净资产收益率 10.95%。

评论:

1、 充分发挥渠道+直销“ 1+1>2”的优势, 防水卷材与施工业务持续快速增长公司上半年营收增速高达 40.89%,分产品来看,防水卷材营收 44.61亿元, 同比增长 51.91%;防水涂料 21.34亿元,同比增长 24.71%;工程施工 10.30亿元,同比增长 49.77%;公司营收快速增长的主要原因是快速实现直销及工程渠道的有效融合,充分发挥渠道优势, 快速拓展各业务产品的协同效应。 分季度来看,公司 2019年Q1与 Q2营业收入分别为 26.86亿元与 52.22亿元, 同比增速分别为 40.82%与41.01%,净利润方面, Q1与 Q2为分别为 1.27与 7.89亿元,同比增长 51.77与28.89%,二季度增速出现明显提升, 主要系公司其他收益为 2.78亿元,同比增长143.44%,其中绝大部分为政府补贴; 扣非后归母净利润方面, Q1与 Q2分别为 1.07与 5.82亿元,同比增长 40.48%与 28.66%。

2、 原材料成本上升导致毛利率小幅波动,二季度现金流明显改善上半年公司的毛利率较去年同期略有下降,综合毛利率下降 0.33%至 36.58%,分产品来看, 防水卷材毛利率下降 1.66%至 37.35%, 防水涂料毛利率提升 1.73%至41.86%, 工程施工毛利率下降 1.09%至 27.69%。 公司期间费用率方面上半年上升0.47%,其中销售费用率上升 0.73%至 13.28%,管理费用率下降 1.46%至 8.19%,财务费用率明显提升 1.20%至 2.32%,主要系借款增加造成利息支出、 ABN 利息费用与可转债利息的增加以及保理费用增加所致; 公司整体净利润率为 11.69%。 上半年公司经营性现金流净值为-11.57亿元,较去年同期下降 7.78亿元, 但环比来看,公司二季度经营性现金流净额 17.69亿元, 较一季度出现明显好转,在公司加强应收账款管理后,未来有望持续好转。公司资产负债率 56.01%,较一季度小幅上升 0.72%。

3、 受益 B 端市场集中度提升与渠道资源整合, 防水业务市占率有望持续提升公司作为防水行业龙头,受益于房地产市场的集中度提升, 2018年公司的市占率为11.78%, 并且在行业内企业的品牌效应逐渐加强, 2019年上半年公司的在 500强房地产企业的首选率为 36%; 渠道整合方面, 公司组建北方、华南、华东三大区,快速实现直销及工程渠道的有效融合, 并推广工程渠道领域“合伙人机制” 来持续拓展市场,进一步巩固和开拓大型房地产公司的战略合作, 积极拓展及延展客户资源的深度与广度,使得公司的市场占有率有望持续提升。

4、国内防水工程龙头, 品牌效应强, 渠道资源广,维持“强烈推荐-A”评级公司地产大客户战略受益于房地产公司集中度提升快速推进, 防水业务保持高速增长, 龙头品牌效应持续提升, 市场占有率逐年提升, 公司现金流有望在未来持续改善,预计 19年、 20年 EPS 为 1.36、 1.70元, 对应 PE 为 17.2倍、 13.7倍, 维持“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示: 房地产投资快速下滑,原材料大幅上涨

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