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东方雨虹(002271):高基数上高增长 财务质量有改善空间

发布时间:2019-10-30    研究机构:广发证券

核心观点:

高基数上收入及净利润继续保持高增长。公司2019 年前三季度实现收入128.9 亿元,同比+38.6%;归属净利润15.7 亿元,同比+40.6%;扣非净利润13 亿元,同比+31.1%。单三季度收入49.9 亿元,同比+35.2%;归属净利润6.5 亿元,同比+31.1%;扣非净利润6.1 亿元,同比+31.8%,收入与净利润增速基本匹配,均保持较快增长。

沥青涨价情况下公司毛利率保持稳定。2019 前三季度公司综合毛利率36.5%,同比下降0.1pct。单三季度毛利率36.3%,同比提升0.2pct,环比下滑1.4pct。在2019 前三季度华南改性沥青平均价格同比上涨14.1%的背景下公司毛利率仍保持稳定,一是公司强大的冬储能力;二是今年以来公司对不同订单产品逐步进行了提价。

应收款项周转率有所下降,经营性净现金流出增加。2019 前三季度公司应收账款及应收票据81 亿元,同比+46.1%,增速快于收入增速,应收账款及应收票据周转率1.59 次,去年同期为1.68 次;从广义的应收款项来看(应收账款及应收票据+其他应收款),2019 前三季度为97 亿元,同比+39.0%,增速和收入增速相当,周转率为1.33,和去年基本一样。2019 前三季度公司经营性现金流净额-20.5 亿元,同比减少286%,其中销售商品、提供劳务收到的现金113 亿元,同比增长17.7%,低于收入增速,系公司采用收到的承兑票据背书转让的方式支付部分上游货款,三季末公司已背书且已到期的承兑票据合计金额14 亿元,若将这一部分金额加回,前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金127 亿元,同比增长32.4%,基本与收入及增速相匹配。

管理费用率显著改善,财务费用有所增加。公司2019 前三季度期间费用率为21.6%,同比下滑0.34pct,其中管理费用率(含研发)同比下滑1.2pct,主要受益于股权激励费用的减少及公司精简机构、管理效率提升;财务费用率增长1.1pct,系借款增加造成利息、ABN 利息、可转债利息增加所致。

投资建议:维持“买入”评级。公司在产品(和服务)、机制和执行力、规模、资金、渠道多维度构筑起综合竞争力,防水材料份额提升和新品类扩张的中线成长逻辑清晰,中期增长空间仍然较大。我们预计2019-2021 年EPS 分别为1.41、1.77、2.13 元/股(未考虑后续债转股的摊薄),按最新股价对应PE 估值分别为16 倍、13 倍、11 倍,我们维持合理价值为26.79 元/股的判断,对应2019 年PE 19x,PB 4.1x,维持“买入”评级。

风险提示:房地产新开工低于预期,油价上涨超预期,现金流改善不及预期

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