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东方雨虹(002271):成长性突出 “1+N”业务模式未来可期

发布时间:2020-02-12    研究机构:太平洋证券

事件:公司发布2019 年业绩快报,2019 年公司实现营业收入181.39亿元,同比增长29.14%,归母净利润20.85 亿元,同比增长38.25%;其中Q4 实现营收52.44 亿元,同比增长10.52%,规模净利润5.19 亿元,同比增长31.73%。

点评:

防水业务稳健增长,龙头地位稳固。我们判断,预计公司Q4 防水业务发货量同增30-35%左右,一方面得益于地产新开工及施工增速超预期且维持高位,行业整体需求强劲;另一方面公司组织架构调整后带来新的活力,经营效率提升;从营收来看,Q1-Q4 营收增速分别为41.01%、40.82%、35.23%、10.52%,下半年增速放缓,主要原因由于去年同期高基数所致(19H2 发货量同比增长50%以上)。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升,防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段,未来将呈现强者恒强,而当前公司市占率仅在12%左右,未来成长空间依旧广阔。

预计Q4 毛利率继续改善,盈利能力进一步提升。公司三季度综合毛利率为36.27%,预计Q4 毛利率将继续改善,主要由于进入四季度沥青价格持续下行,以沥青期货均价测算,19Q4 均价环比下滑约10%,同比下滑约4%;近期沥青价格维持在3000 元/吨左右,处于近两年较低水平,考虑到公司对沥青价格走势判断及沥青冬储有丰富的经验,可以预见未来沥青价格波动对成本端的影响会进一步降低。Q4 公司净利率约9.9%,环比下降约3 个pct,我们判断是由于Q4 公司计提摊销费用增加所致,同比增加约1.6 个pct。

Q4 履约保证金回收,年末现金流有望改善。公司Q3 支出履约保证金约11 亿元,四季度将回收大部分,并且20 年履约保证金规模将进一步减少;同时公司出台政策加大现金销售力度(考虑到已背书的票据,公司前三季度收现比为1x,环比基本持平),预计全年现金流将进一步改善;此外,公司作为行业龙头,一方面加大力度考核业务人员回款指标;另一方面公司对下游溢价能力在提升,对于回款不及时的客户公司将暂停发货,未来应收账款也有望继续改善。

新品类拓展顺利,带来新的业绩增长点。公司“1+N”模式愈发成熟,依托防水材料成熟渠道,积极拓展新品类,1)涂料业务快速发展,随着自建产能逐步投产,工程+零售双轮驱动,20 年规模将更上一层楼;2)天鼎丰无纺布已是成熟板块,产品稳定性及竞争力十足,保持稳定 增长;3)建筑修缮业务对应万亿存量房市场,未来将是一片新蓝海,依托多年防水业务积累的经验打造专业技术;4)保温材料随着国家建筑节能标准的推出,市场有望愈发规范,集中度有望提升;随着公司新业务逐步进入发展快车道,未来将带来新的业绩增长点。

投资建议:我们认为公司正逐渐兑现对市场“稳增长,提质量”的诺言,开启新一轮量质齐升的增长。我们上调20-21 年公司归母净利分别为27.1、34.1 亿元,对应EPS 分别为 1.82 和2.29 元,同比增长30%和25.8%,对应2020 及2021 年PE 估值分别为15.7x/12.5x,上调目标价至36.4 元,维持“买入”评级。

风险提示:需求不及预期,原材料价格大幅上涨,应收账款回收风险

申请时请注明股票名称